Die große Analyse: Was ist jetzt eigentlich Sache bei Wirecard?

Von Heinz-Roger Dohms

Hat es hierzulande schon mal etwas Vergleichbares gegeben? Dass die Aktie eines Dax-Konzerns binnen drei Tagen zweimal regelrecht einsackt, weil zwei Medienberichte das Unternehmen mit Vergehen wie Geldwäsche und Fälschung in Verbindung bringen? Kurz der Stand der Dinge für diejenigen, die Freitagmittag schon im Wochenende waren: Die „Financial Times“ hat die am Mittwoch erstmals erhobenen Vorwürfe am Freitagnachmittag in einem zweiten Artikel konkretisiert. Daraufhin rauschte die Wirecard-Aktie erneut ab, in der Spitze um knapp 30% – obwohl der Zahlungsdienstleister auch diesen Bericht zurückwies. Und nun? Schloss die Aktie mit einem Tagesverlust von 25 Prozent, sind 5,5 Mrd. Euro (!) Börsenwert vernichtet, und Aussage steht quasi  gegen Aussage. Für diesen Montag, 13 Uhr, hat Wirecard einen Conference Call angekündigt. Es geht um die Glaubwürdigkeit eines der größten deutschen Finanzkonzerne. „Finanz-Szene.de“ hat das Wochenende genutzt, um den hochkomplexen Fall gründlich zu analysieren. Voilà:

Was genau wirft die „FT“ Wirecard vor?

In dem Artikel von Mittwoch ist die Rede von einem in Singapur ansässigen Wirecard-Topmanager, der verdächtigt werde, mittels gefälschter und zurückdatierter Verträge unzulässige Transaktionen durchgeführt zu haben. Dabei beruft sich die „Financial Times“ auf eine angebliche interne Präsentation („Project Tiger“) vom 7. Mai 2018, in der unter anderem von „Geldwäsche“ und „Kontenfälschung“ („falsification of accounts“) die Rede sei. Weiter heißt es, die Präsentation sei erstellt worden, um sie einen Tag später (also am 8. Mai) den „vier höchstrangigen Managern [des Unternehmens], angeführt von [Vorstandschef Markus] Braun“, vorzustellen. Die „FT“ behauptet nicht explizit, dass die Topmanager die Präsentation wirklich gesehen haben.

In dem Artikel von Freitag behauptet die „Financial Times“, eine von Wirecard selbst beauftragte Anwaltsfirma (Name: Rajah & Tann) habe Beweise gefunden, die auf „schwerwiegende Fälschungsdelikte und/oder Kontenfälschung“ („serious offences of forgery and/or of falsification of accounts“) hindeuteten. Diesmal beruft sich die Zeitung auf einen angeblich von den Anwälten erstellen vorläufigen Bericht („preliminary report“), der die Grundlage der Präsentation vom 7. bzw. 8. Mai 2018 dargestellt habe. Diesmal liest es sich ohne Zweifel so, als wäre die Präsentation tatsächlich gehalten worden, auch wenn dies ganz streng genommen erneut nicht explizit behauptet wird:

„The document was the basis for an internal presentation to Wircard’s most senior management on May 8, 2018.“

Die Wirecard-Zentrale in Aschheim bei München

Wie hat Wirecard bislang auf die Vorwürfe reagiert?

Uns gegenüber erklärte Wirecard nach dem ersten „FT“-Bericht vom vergangenen Mittwoch, es handle sich um einen „falschen, ungenauen, irreführenden und diffamierenden Artikel“, der „keine Substanz“ habe und „völlig bedeutungslos“ sei. Ausführlicher äußerte sich Wirecard gegenüber Investoren (hier die Stellungnahme im Original). Dabei dementierte das Unternehmen zwar nicht die Existenz der von der „FT“ zitierten Präsentation, verwahrte sich aber gegen deren angeblichen Inhalt. Das Statement geht nicht darauf ein, ob die Präsentation tatsächlich vor dem Topmanagement gehalten wurde.

Am Freitag wies Wirecard den zweiten „FT“-Bericht gegenüber Investoren mit ähnlichen Worten („ungenau“, „irreführend“, „verleumderisch“) zurück wie den ersten. Diesmal allerdings geht das Unternehmen klarer als noch am Mittwoch auf wesentliche Vorwürfe des Artikels ein. Konkret: Wirecard bestreitet, dass die besagte Präsentation am 8. Mai vor dem Vorstand gehalten worden sei. Zudem widerspricht der Dax-Konzern der Kernthese der „FT“, nämlich dass die Anwälte von Rajah & Tann Belege für ernsthaftes Fehlverhalten gefunden hätten.

Ergänzung am Montag, 4. Februar, 8.30 Uhr:

In einer neuerlichen Stellungnahme gegenüber Investoren hat Wirecard die Vorwürfe heute Früh erneut zurückgewiesen. Hier das Statement im Original:

Ad-hoc: Das hier sagt Wirecard heute Morgen zu den Vorwürfen der FT

Zudem berichtet das „Handeslsblatt“ heute Morgen in seiner Online-Ausgabe ausführlich über den Fall – unter anderem unter Berufung auf ein Sonntagabend geführtes Gespräch mit Wirecard-Chef Markus Braun.

Braun sagt in dem Artikel:

„Die ganze Geschichte ist eine Non-Story“, sagt der Chef und Wirecard-Großaktionär am Sonntagabend dem Handelsblatt. „Wir haben alles aufgearbeitet. Es gibt keinerlei Risiko. Wir mussten in der Buchhaltung keinerlei Korrekturen oder Anpassungen vornehmen.“

Weiter heißt es in dem Artikel:

Am Freitagnachmittag erhielt das „Handelsblatt“ Einsicht in den als „hoch vertraulich“ gekennzeichneten Bericht der Kanzlei Rajah & Tann. Auf Fragen nach einer Stellungnahme dazu bot Wirecard das klärende Gespräch an. Das Papier aus Singapur existiere, sei aber überholt. Richtig sei, dass es sich um „ein Thesenpapier“ handele und die Untersuchungen der Kanzlei nahezu abgeschlossen seien

Und noch eine Passage ist interessant, und zwar folgende:

[Eine Wirecard-Sprecherin sagte]: „Unsere Compliance hat alles untersucht – nichts hatte Bestand.“ Auch die externe Kanzlei Rajah & Tann habe ein klares Statement zu dem Fall abgegeben.

Nicht ganz so klar allerdings, wie es sich Wirecard hätte wünschen können. Dem Handelsblatt liegt das kurze Schreiben von Rajah & Tann an Wirecard von Sonntag vor. Darin heißt es wörtlich: „Die Untersuchung läuft. Bis zum heutigen Tag haben wir noch keine abschließenden Feststellungen über kriminelles Fehlverhalten von Führungskräften oder Mitarbeitern des Unternehmens getroffen.“

+++ Ende der Ergänzung +++

Um welche Summen geht es bei den angeblich rechtwidrigen Transaktionen

Im „FT“-Bericht vom Mittwoch ist unter Verweis auf die angebliche Präsentation in Summe von Transaktionen im Umfang von 37 Mio. Euro die Rede. In Relation zu Wirecards 2018er-Gewinn (knapp 600 Mio. Euro), dem Nettoumsatz (über zwei Milliarden Euro) und den nunmehr über 100 Mrd. Euro Transaktionsvolumen geht es also um relativ kleine Beträge.

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Gab es Auffälligkeiten im Handel mit Wirecard-Aktien?

Ja. Shortseller haben in den Tagen vor dem ersten „FT“-Artikel ihre Wetten gegen Wirecard deutlich aufgestockt. Insgesamt erhöhte sich das Volumen der zum Leerverkauf verliehenen Aktien binnen drei Wochen um rund 250 Millionen Euro. Das zeigen Zahlen des Londoner Datendienstleisters Markit, die „Finanz-Szene.de“ vorliegen. Während der Anteil der verliehenen Aktien bis zum 21. Januar wochenlang relativ konstant zwischen 1,8% und 2,2% lag, zog der Anteil bis zum 25. Januar (das war der vorvergangene Freitag) sprunghaft auf 3,0% an. Am vergangenen Mittwoch, als der erste Artikel erschien, waren es 3,1%.

Warum fiel die Reaktion der Börse auf die „FT“-Berichte so brutal aus?

Man könnte ja durchaus argumentieren, dass es sich, selbst wenn die Vorwürfe der „FT“ zuträfen, um ein regional und (siehe oben) vom Volumen her begrenztes Problem handelt. Wirecard ist binnen weniger Jahre durch zahlreiche Zukäufe vor allem im asiatischen Raum von einem kleinen deutschen Payment-Startup zu einem fast weltweit agierenden Milliardenkonzern herangewachsen. Wäre nicht denkbar, dass es innerhalb eines solchen Konglomerats in einem Land zu Fehlverhalten kommt – ohne dass daraus Rückschlüsse auf den Gesamtkonzern gezogen werden?

Bloß: Diese mögliche Lesart hat unter Investoren in den vergangenen Tagen offenbar kaum eine Rolle gespielt. Stattdessen scheint es auf der einen Seite die Fraktion zu geben, die den Dementis von Wirecard glaubt – und auf der anderen die Fraktion, die nicht nur fürchtet, die bislang veröffentlichten Vorwürfe könnten zutreffen, sondern dass da womöglich  noch mehr kommt. Anders sind die krassen Verluste kaum zu erklären.

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Hinzu kommt eine markttechnische Komponente: Erst vor vier Monaten stieg Wirecard in den Dax auf. An den Aufstieg haben viele Investoren wie Spekulanten die Hoffnung auf weiter steigende Kurse geknüpft. Hintergrund: Im Leitindex erfährt der Titel mehr Aufmerksamkeit, wird die Aktie liquider gehandelt und müssen zudem passive ETFs und Indexfonds die Aktie automatisch kaufen. Tatsächlich hat Wirecard aber seit dem Aufstieg in den Dax inzwischen 41 Prozent an Wert verloren. Diese Schere zwischen Erwartung und Realität im Dax verunsichert viele Halter.

Was hat es mit den „Angriffen“ auf Wirecard auf sich?

In die Berichterstattung über Wirecard hat sich die Formulierung eingeschliffen, das Unternehmen werde immer wieder von außen „angegriffen“. Es lohnt sich, das Ganze ein bisschen differenzierter zu betrachten.

  • Ja, Wirecard wurde in der Vergangenheit konkret angeriffen. Prototypisch hierfür war die Attacke eines selbsternannten Research-Hauses namems „Zatarra“, das 2016 einen umfangreichen und inhatlich extrem fragwürdigen „Report“ zu Wirecard verbreitete, ganz offensichtlich lanciert mit dem Ziel, die Aktie zum Einbruch zu bringen. Aus unserer Sicht muss sich die „Financial Times“ dafür kritisieren lassen, dass sie diesem „Report“ damals Breitenwirkung verschaffte. Sie berichtete nämlich als erstes seriöses Medium über die Existenz des „Reports“, obwohl völlig unklar war, wer oder was „Zatarra“ überhaupt ist und wer dahintersteht (das Ganze war anonym). Ohne den damaligen Artikel in der „FT“ hätte der „Zatarra-Report“ womöglich nie Karriere gemacht.
  • Gleichwohl haben die  Leerverkäufer an ihren „Angriffen“ auf Wirecard in den vergangenen Jahren nicht verdient, sondern unter Strich horrende Verluste eingefahren, da der Aktienkurs stieg und stieg – was sie wiederum zum Glattstellen der Positionen zwang. Auf dem Höhepunkt der Wetten gegen Wirecard, im Frühjahr 2016, waren rund 13 Prozent aller Aktien leerverkauft (siehe Übersicht hier). Kurs damals: 35 Euro.  Auf dem Weg des Kurses auf knapp 200 Euro im Herbst 2018 haben sie ihre Positionen auf unter drei Prozent reduziert.
  • Unabhängig vom „Zatarra-Report“ hatten sich die „Financial Times“ bzw. ihr Blog „FT Alphaville“ schon 2015 einer mehrteiligen Artikelserie („House of Wirecard“) kritisch u.a. mit den Bilanzen von Wirecard auseinandergesetzt.  Dabei handelte sich soweit erkennbar aber nicht um einen „Angriff“ auf das Unternehmen, sondern um eine journalistisch-analytische Auseinandersetzung mit dem Unternehmen.
  • Wer den Aufstieg von Wirecard schon länger verfolgt, wird wissen, dass sich in der Vergangenheit nicht nur diverse Medien, sondern gelegentlich auch Sellside-Analysten kritisch mit dem Zahlungsdienstleister auseinandergesetzt haben. Zu nennen wären da 1.) eine UBS-Studie aus 2015, die Fragen zum Cashflow von Wirecard aufwarf, 2.) eine Morgen-Stanley-Studie aus 2016, in der es darum ging, ob die rund 150.000 sogenannten „Smart Shops“, die die Wirecard-Tochter GI Retail nach eigenen Angaben in Indien betreibt, in dieser großen Zahl wirklich existieren, und 3.) eine erst wenige Wochen alte Untersuchung eines Merrill-Lynch-Analysten, der sich verwundert darüber zeigte, dass Wirecards Marktposition bei großen deutschen Online-Händlern seinen Recherchen zufolge sehr überschaubar sei.

Was freilich auch zur Wahrheit gehört:

  • Aus keiner der drei Studien geht hervor, dass mit Wirecards Bilanzen irgendetwas grundsätzlich nicht stimmen könnte
  • Den wenigen kritischen Studien stehen Hunderte positive Analystenstudien gegenüber, die in den letzten Jahren von diversen Sellside-Adressen veröffentlicht wurden (von Goldman Sachs über die Commerzbank bis hinunter zu Warburg oder Hauck & Aufhäuser)
  • Auch wenn immer wieder auch in deutschen Medien kritische Fragen zu Wirecard aufgeworfen wurden – handfeste Belege, dass es wirklich Ungereimtheiten gibt, hat bislang niemand geliefert
  • Hinzu kommt: Wirecard verfügt seit 2006 über eine Banklizenz und unterliegt entsprechend auch der Aufsicht durch Bundesbank und Bafin

Und hier ist man dann auch schon beim stärksten Argument, dass für Wirecard und gegen die Kritiker spricht: Die Konzernbilanz des Unternehmens wird von keinem Wald-und-Wiesen-WP testiert, sondern seit vielen Jahren schon von „Ernst & Young“. Dort, so heißt es jedenfalls, verfolgt man sehr genau, was da draußen in den letzten Jahren so alles über Wirecard publiziert worden ist.

Insofern kann, ja muss man davon ausgehen, dass „Ernst & Young“ bei seinen Prüfungen keine Ressourcen gescheut hat, um sicherzugehen, dass auch wirklich alles wasserdicht ist.  Denn eines ist klar, und das nicht erst seit vergangener Woche: Es geht nicht nur um die Glaubwürdigkeit von Wirecard. Sondern auch um die Reputation von Ernst & Young.

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Wie geht es nun weiter?

Die Stimmung ist angespannt. Noch am Donnerstag (also nach dem ersten „FT“-Artikel) schrieb z.B. das „Handelsblatt“:

Am Kapitalmarkt fielen die Reaktionen der Analysten eindeutig aus – zumal sie diese Art von Angriffen bei Wirecard gewohnt sind. Seit mehr als einem Jahrzehnt kommen sie in unregelmäßigen Abständen immer wieder vor. Heike Pauls von der Commerzbank fand deutliche Worte, sie sprach von „weiteren Fake News eines Journalisten, der Wirecard quasi in Serie angreift“.

Heute Früh hört sich das plötzlich in derselben Zeitung ganz anders an:

Kein Außenstehender kann derzeit beurteilen, was an den Vorwürfen dran ist. Das trauen sich selbst die Analysten, die Experten am Kapitalmarkt, nicht zu.

Tatsächlich scheint den Analysten zumindest bis Freitag schlicht entgangen zu sein, dass die Vorwürfe der „Financial Times“ im Vergleich zu dem, was in den letzten Jahren so alles an Wirecard-Kritik publiziert wurde, eine neue Qualität haben – nicht nur inhaltlich, sondern auch, was die äußeren Umstände und damit die Fallhöhe betrifft:

  • Es geht anders als früher jetzt um einen Dax(!)-Konzern
  • Investoren haben allein in der vergangenen Wochen einen gehobenen einstelligen Milliardenbetrag (!) mit ihren Wirecard-Investments eingebüßt. Die Aktie ist in zahlreichen großen Fonds von Lupus Alpha, Alken und Jupiter die für die Performance wichtigste Position.
  • Womöglich ist man ja sogar in den Frankfurter Bankentürmen ein bisschen unruhig. Denn wie „Finanz-Szene.de“ neulich beschrieben hat, ist die Kreditverschuldung Wirecards zuletzt merklich gestiegen. Wer die Banken sind? Weiß man natürlich nicht. Aber: „Wirecard ist einer unserer Kunden“, ließ sich Commerzbank-Chef Martin Zielke Mitte August zitieren. Und vor einigen Monaten tauchte der Name Wirecard nach Informationen von „Finanz-Szene.de“ in einer Wholesale- Banking-Präsentation der ING Diba prominent als Referenzkunde auf

Kurzum: Wenn Wirecard heute Mittag, 13 Uhr, zum Conference Call bittet, dann ist es nicht damit getan, mit einem allgemein gehaltenen Dementi ein paar Sellside-Analysten zu beruhigen – sondern es geht darum, die Vorwürfe der „Financial Times“ nachhaltig aus der Welt zu schaffen. Die drängendsten Fragen liegen ja auf der Hand:

  • Existiert die Präsentation, auf die sich die „FT“ am vergangenen Mittwoch berief, wirklich, oder ist die Zeitung einer Fälschung aufgesessen?
  • Falls die Präsentation existiert, was genau ist dann an ihren Inhalten falsch bzw. nicht von Belang?
  • Wer hat die Präsentation wann zu Gesicht bekommen (und wer nicht und warum nicht)?
  • Existiert der „vorläufige Bericht“, auf den sich die „FT“ am Freitag berief, wirklich, oder ist die Zeitung einer Fälschung aufgesessen?
  • Wenn er existierte – wie ist dann das inhaltliche Dementi seitens Wirecards zu erklären? Gab es z.B. einen abschließenden Bericht, der zu anderen Ergebnissen kam? Und wie wäre das dann zu erklären?

Bei Lichte betrachtet bergen die Turbulenzen der vergangenen Tage für den bayerischen Zahlungsdienstleister eine große Chance: Gelingt es Wirecard, die Verdachtsmomente zu zerstreuen (vielleicht ja auch, indem ein externer Sonderprüfer hinzugezogen wird …), dann wäre das Unternehmen gegen künftige Vorwürfe gewissermaßen imprägniert. Wirecard könnte sich endlich wieder ausschließlich aufs operative Geschäft konzentrieren.

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