Analyse

Die Gründe für den Turnaround der Commerzbank

18. Februar 2022

Von Christian Kirchner

Die Latte lag hoch. Und dass die Commerzbank gestern nicht nur drübergesprungen ist, sondern dabei auch noch ordentlich Luft zwischen sich und der Latte gelassen hat – das spricht eigentlich schon für sich. In Zahlen: 430 Mio. Euro Nettogewinn (trotz jüngst noch schnell gebildeter Risikovorsorge in ungefähr gleicher Höhe). Und die Aktie nochmal hübsche 2,6% im Plus (obwohl das Papier über die zurückliegenden sechs Monate schon zwei Drittel an Wert zurückgewonnen hatte). Stark!

Wie irre der Turnaround, den die Commerzbank hingelegt hat, allerdings wirklich ist – das zeigt sich, wenn man die gestern vorgelegten Zahlen nicht mit den eh schon ordentlich gestiegenen aktuellen Erwartungen abgleicht. Sondern wenn man sich noch mal vor Augen führt, wie tief die Commerzbank gesunken war, als Vorstandschef Knof vor einem Jahr seinen Job antrat. Die Bank? Ein Sanierungsfall. Das Firmenkundengeschäft? Hochdefizitär. Die Analysten? Fatalistisch. Die Führung? So oft durchgewechselt, dass exemplarisch betrachtet anstelle des Star-Appeal-Managers Roland Boekhout jetzt ein gewisser Michael Kotzbauer im Vorstand saß, zuvor so eine Art (wie persiflieren minimal) “Leiter Mittelstandsbank für das Marktgebiet östliches Niedersachsen und westliches Sachsen-Anhalt”.

Um es kurz zu machen: Gemessen am Analysten-Konsens von vor zwölf Monaten lesen sich die gestern vorgestellten 2021er-Zahlen der Commerzbank, als wäre ein Stabhochspringer über eine Latte gesprungen, die eigentlich für einen Hochspringer aufgelegt wurde. Schon klar: Die Zinswende hat einen beträchtlichen Anteil an diesem Erfolg. Und nicht verschwiegen werden soll, dass sich in dem Zahlenwerk in etwa so viele positive Einmaleffekte finden, wie eine Katze Leben hat. Das ändert aber nichts daran, dass Knof und insbesondere sein Firmenkundenchef Kotzbauer fürs erste geliefert haben.

Unsere Analyse:

1.) Der Turnaround der Commerzbank in Zahlen

Die 430 Mio. Euro Nettogewinn übertreffen die Schätzungen der Analysten bei weitem. Der Konsens hatte bei 95 Mio. Euro gelegen – und selbst der größte Optimist unter den Analysten hatte lediglich 173 Mio. Euro vorhergesagt.

Freilich: Zu dem satten Gewinn nach Steuern trugen auch positive Steuereffekte bei. Der 2021er-Vorsteuergewinn der Commerzbank beträgt nämlich “nur” 105 Mio. Euro.

Was nun den Abgleich mit den Erwartungen von vor einem Jahr angeht: Damals hatten die Analysten nach dem 3-Mrd.-Verlust des Vorjahrs für 2021 erneut mit einem weiteren deutlichen Minus (diesmal: in Höhe von 0,5 Mrd. Euro) gerechnet – und sahen insbesondere das Firmenkundengeschäft weiterhin tief in den roten Zahlen. Dagegen lesen sich die 430 Mio. Euro fast wie ein Wunder. Zu dem (siehe weiter unten) vor allem die vermeintliche Problemsparte, nämlich das Firmenkundengeschäft, maßgeblich beigetragen hat. Und das alles, obwohl die Commerzbank dieser Tage sogar noch einmal 436 Mio. Euro Risikovorsorge ins Geschäftsjahr 2021 gebucht hat.


2.) Die Firmenkundensparte ist kein Problemfall mehr

Haben Sie in den vergangenen Monaten viel von Michael Kotzbauer gehört? Zugegeben: wir auch nicht. Könnte damit zusammen hängen, dass sich der Anfang 2021 angetretene Firmenkundenvorstand medial zurückhält (auch sozial-medial), dafür aber offenbar ranklotzt. So zumindest sagen es die Zahlen.

Dazu muss man wissen: Der sukzessive Gewinnrückgang (einst betrug der Vorsteuergewinn > 1 Mrd. Euro) hatte nichts mit einer sinkenden Risikoneigung zu tun. Sondern: Die Firmenkundensparte hatte ihr Kreditvolumen auch in den Problemjahren stetig ausgeweitet. Es häuften sich indes die Ausfälle, nicht erst seit der Pandemie. Und nicht einmal die Corona-Kredite sorgten für eine Wiederbelebung.

Nun mag man sagen: Kotzbauer hat einfach nur Glück gehabt, dass er in seinem ersten Jahr als Vorstand von größeren Ausfällen verschont geblieben ist. Und dass er mit lumpigen 149 Mio. Euro Risikovorsorge ausgekommen ist. Allerdings: Es passen auch andere Kennziffern, vor allem die um 3% gesenkten Aufwendungen.

Sollte Kotzbauer diese Performance beibehalten, wäre schon viel gewonnen. Mit knapp 7% operativer Eigenkapitalrendite ist die Firmenkundensparte nämlich fast schon da, wo der Konzern bis 2024 erst noch (nach Steuern) hinwill.


3.) Diverse Einmaleffekte polieren das Ergebnis

Auch wenn die Commerzbank operativ in die richtige Richtung marschiert – diverse Einmaleffekte kamen dem Institut zupass:

  • Besagter Steuereffekt: Das Delta zwischen Vor- und Nachsteuerergebnis summiert sich auf 325 Euro (zugunsten, wie gesagt, des Nachsteuergewinns). Allein die Steuergutschrift fürs Q4 fiel nochmals 50 Mio. Euro höher aus als von Analysten erwartet. Was unter anderem daran liegt, dass wegen eines generell verbesserten Ausblicks  alte Steuergutschriften "wertvoller" werden, bilanziell gesehen
  • Der TLTRO-Effekt (siehe auch -> Die ultimative Analyse zu den TLTRO-III-Geschäften der deutschen Banken) summierte sich im Gesamtjahr auf 126 Mio. Euro und dürfte so kaum replizierbar sein
  • Die Beteiligung an der Schufa wurde "hochgeschrieben" – dabei dürfte es sich um den so genannten "Valuation of participation" handeln, die als Einmaleffekt in der Privatkundenbank mit 116 Mio. Euro angegeben wird
  • Und dann wäre da noch die maximal spannende CommerzVentures (siehe auch hier), also die Venture-Capital-Sparte, die den Gewinn alleine im Q4 um weitere 135 Mio. Euro trieb – nach es ja schon um Q2 einen Effekt in Höhe von 100 Mio. Euro gab. Drei Beteiligungen wurden gestern als Ergebnis-Booster hervorgehoben: Marqeta, Bought By Many und Mambu

4.) Knof ist ein "No-Frills"-Manager bei den entscheidenden Kennziffern

Die Commerzbank habe einen "Weak execution record", zudem herrsche ein "Lack of performance culture". So ließ es Knof gleich auf die erste Folie bei der Strategie-Präsentation im Februar 2021 schreiben. Womit der Ton dann gleich mal gesetzt war. Botschaft (so jedenfalls durfte man das interpretieren): In der Coba haben es sich zu viele Leute zu lange Zeit zu bequem gemacht.

Nun ist es noch lange hin bis 2024 (bis dahin läuft das aktuelle Strategieprojekt). Gleichwohl hat die Bank ihre harten Ziele zumindest im ersten Jahr alle erfüllt:

  • Kosten maximal 6,5 Mrd. Euro? Erreicht.
  • Risikoergebnis minus 0,8 Mrd. bis minus 1,2 Mrd. Euro? Übererfüllt mit minus 0,6 Mrd. Euro.
  • Kernkapitalquote über 12% Übererfüllt mit 12,6%.
  • Positives operatives Ergebnis? Mit 1,2 Mrd. Euro geliefert.

Es gibt aber noch eine weitere Matrix, die schon bei der Strategiepräsentation im Februar 2021 eingeführt wurde und seitdem jede Quartalspräsentation ziert. Nämlich: Die drei Sparten Privatkunden, Firmenkunden sowie Operations/Head Office bekamen jeweils noch vier "Key Performance Indicators" zur Hand mit konkreten Zwischenzielen, die schon bis Jahresende zu erreichen seien: Filialschließungen, Digitalisierungsgrad, Stellenabbau, Volumenausbau ...

Elf (!) dieser zwölf transparenten KPIs wurden per Ende 2021 erreicht (siehe hier in der Präsentation Seite 29). Nur eine Zielmarke wurde verfehlt, und zwar die Prozentzahl der Apps, die bereits auf der Cloud laufen. Hier steht man wegen Migrationsproblemen der Migration erst 41% statt wie geplant 50% (wobei der zuständige IT-Vorstand Hessenmüller das Institut im Herbst verlassen musste, wenn auch nicht deswegen).


5.) Die Wende beim Zinsüberschuss ist erreicht ...

Wir haben einfach mal die Veränderung des Zinsüberschusses zum jeweiligen Vorquartal und Vorjahresquartal in eine Grafik gepackt. Sprich für sich, oder?


6.) ... und so soll's nun weitergehen – bis 2024!

Die üblichen Präsentationen der Commerzbank in den vergangenen Jahren enthielt stets den Hinweis, wie viel besser die Ergebnisse wären, würden doch nur endlich die Zinsen steigen.Was sie aber nie taten.

Nun hatte ja schon die Deutsche Bank vor Kurzem ihre ganz persönliche, ziemlich fulminante Zinswende ausgerufen (siehe -> Erträge, Erträge, Erträge: Das riskante Spiel der Deutschen Bank)

Eine ähnliche Rechnung macht nun die Commerzbank in den Tiefen ihrer Analysten-Präsentation auf: Schon 2022 werde der Zinsüberschuss bei unveränderter Zinslage um 100 Mio. höher ausfallen als im Vorjahr (unter Ceteris-paribus-Bedingungen), heißt es nun. Was eine fast sensationelle Aussage ist. Denn: Noch vor zwölf Monaten war die Commerzbank davon ausgegangen, dass 2022er-Zinsergebnis werde (wiederum: wenn alle anderen Variablen unverändert bleiben) um 100 Mio. Euro unter dem 2021er-Wert liegen. Mithin: ein positiver 200-Mio.-Euro-Effekt.

Das ist aber noch nicht alles. Denn: Wenn die Zukunft in zinstechnischer Hinsicht hält, was der Terminmarkt verspricht, dann ...

  • ... wird der "Zinswenden-Effekt" im Jahr 2024 bei plus 550 Mio. Euro verglichen mit 2021 liegen, ...
  • ... obwohl das Management vor zwölf Monaten noch von einem negativen Effekt in Höhe von 330 Mio. Euro ausging.

Ein Delta von 850 Mio. Euro. Wahnsinn!

Das Schicksal meint es dann doch auch ganz gut mit Herrn Knof.


7.) Der Ausblick ist optimistisch – und doch konservativ

Die Commerzbank kündigt für 2022 an,

  • beim Zins- und beim Provisionsüberschuss zuzulegen
  • mindestens 1 Mrd. Euro Nettogewinn zu erwirtschaften
  • und wieder mit den Dividendenzahlungen zu beginnen

Zunächst sollen 30% des Nettogewinns ausgeschüttet werden, später dann 30-50%.

Die Prognose des Nettogewinns klingt eher konservativ, wenn man im Kopf hat, dass dem diesjährigen Nettoergebnis von 430 Mio. Euro zwar einiges an nicht reproduzierbarem Gedöns (siehe Punkt 3), aber eben auch Restrukturierungs-Aufwendungen von 1,1 Mrd. Euro zugrundeliegen. Plus der beschriebene Zinseffekt.

Hier noch einmal die Übersicht über die wichtigsten Jahresergebnisse...

2021 2021 vs. 2020 Erwartung vs. Erwartung
Erträge 8.459 3% 8.203 + 3%
Zinsüberschuss 4.849 -3% 4.795 + 1%
Provisionsüberschuss 3616 9% 3575 + 1%
operative Kosten 6.239 1% 6.241 0
Risikovorsorge -570 -67% -523 + 9%
operativer Gewinn 1183 n.a. 980 + 21%
Gewinn Privatkunden 575 55% 504 + 14%
Gewinn Firmenkunden 656 n.a. 575 + 14%
Nettogewinn 430 n.a. 95 + 353%
CET1-Ratio 13,60% + 0,4 Ppt. 13,5 + 0,1 Ppt.

... und hier ein Detailblick ins Q4:

in Mio. € Q4 2021 vs. Vorjahr Erwartung Q4 vs. Erwartung
Erträge 2029 4% 1.820 + 11%
Zinsüberschuss 1300 13% 1.243 + 5%
Provisionsüberschuss 924 10% 884 + 5%
Kosten 1.581 -2% 1.556 + 2%
Pflichtbeiträge 65 -2% 58 + 12%
Risikoergebnis -313 54% -272 - 15%
operativer Gewinn 141 n.a. -67 n.a.
Gewinn Privatkunden -113 n.a. -198 +43%
Gewinn Firmenk. 97 n.a. 24 + 304%
Nettogewinn 421 n.a. 81 + 420%

n.a. = nicht anwendbar, da Vorjahresvergleich wegen unterschiedlicher Vorzeichen nicht sinnvoll

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