Bei Deka und DZ Bank droht ein Zertifikate-Desaster

Von Christian Kirchner

Sparkassen und Volksbanken, aber auch anderen Instituten droht im Zuge des Corona-Crashs ein ähnliches Desaster mit den von ihnen vertriebenen Zertifikaten wie in der Finanzkrise. Wie eine erste Bestandsaufnahme von „Finanz-Szene.de“ zeigt, verzeichnete per gestern Vormittag von 832 ausstehenden „Express-Zertifikaten“ der DZ Bank knapp ein Drittel bereits Verluste von 50% und mehr; in extremen Fällen hatten die Papiere im Vergleich zum Emissionspreis sogar schon mehr als vier Fünftel an Wert eingebüßt.

Auch bei der Deka scheint sich die Lage zuzuspitzen. Insgesamt hat die Fondsgesellschaft der deutschen Sparkassen momentan 2218 aktive „Express-Zertifikate“ am Markt (die Gattung macht fast 2/3 des Zertifikate-Absatzes der Deka aus). Von diesem gut 2000 Papieren hatten gestern Vormittag 110 mehr als 50% gegenüber ihrem Emissionspreis verloren; bei einem halben Dutzend war ein Wertverlust von mehr als 80% zu verzeichnen.

Noch deutlich größer ist – jedenfalls relativ – der sich abzeichnende Schaden beim zweitwichtigsten derivativen Vertriebsprodukt hinter den „Express-Zertifikaten“, nämlich bei den „Aktienanleihen“. Von denen hat die Deka momentan 674 Produkte ausstehen. Und auch hier konnte Finanz-Szene.de im Zuge einer ersten groben Auswertung gestern bereits bei 114 Papieren ein Minus von mehr als 50% ausmachen.

Wer die Ausmaße des drohenden Ungemachs verstehen will, muss sich vor Augen führen, dass der deutsche Retail-Zertifikatemarkt immer noch rund 71 Mrd. Euro schwer ist – und dass hiervon rund 70% auf die sparkasseneigene Deka (der Nr. 1 im Markt), die genossenschaftliche DZ Bank (Nr. 2) sowie auf zumindest sparkassennahe Institute wie die Helaba, BayernLB oder die LBBW entfallen. Mit anderen Worten: Der allergrößte Teil der aktuell verlustbedrohten Zertifikate (die allerdings während ihrer Laufzeiten noch Werte aufholen können) dürfte im ganz normalen Filialgeschäft vertrieben worden sein – was die Frage aufwirft, wie gut die betroffenen Anleger die derivativen Strukturen der Papiere wirklich verstanden haben.

Nun könnte man einwenden, dass ein Crash, wie wir ihn momentan erleben (der Dax hat seit seinem Hoch Mitte Februar 35% verloren) notwendigerweise auch am Zertifikate-Markt für Verwerfungen sorgt. Es ist fraglos eine historische Extremlage. Gegen diese exkulpierende Sichtweise sprechen aber zumindest zwei Argumente:

1. Die Papiere, die jetzt unter Wasser sind, wurden mitnichten alle zu Zeiten emittiert, als der Dax nahe seinen Höchstkursen notierte. Viele haben zumindest einen Teil der Hausse mitgemacht – und produzieren nun trotzdem enorme Verluste
2. Zumindest implizit schwingt im Zertifikate-Vertrieb immer mit, dass der Sinn der Derivate nicht zuletzt darin besteht, die Anlegern gegen die Unwägbarkeiten des Aktienmarkts zu schützen. Darauf deuten bei etlichen Papieren allein schon die Namen hin, die Wörter wie „Airbag“ oder „Relax“ beinhalten. Und auch der Gattungsbegriff der „Aktienanleihen“ deutet an: Hier werden die Chancen einer Aktie mit der Sicherheit einer Anleihe kombiniert.

Die Auswertung von zehntausenden Zertifikaten der Marktführer Deka und DZ Bank anhand der jeweiligen Zertifikate-Datenbanken durch Finanz-Szene.de zeichnet indes ein völlig anderes Bild. Wobei sich diverse Muster erkennen lassen, die die jüngsten Kursstürze forciert haben:

• Viele ausstehende Derivate beruhen auf einzelnen populären Basiswerte, die im Zuge des Corona-Crashs noch viel dramatischer eingebüßt haben als der Gesamtmarkt. Dazu zählen vor allem die Aktien von Lufthansa, Pro Sieben Sat.1, Covestro, und Thyssen-Krupp, die allesamt zwischen 65 und 85% unter ihrem jeweiligen Höchstkurs notieren. Das zieht die Zertifikate entsprechend nach unten.
• Selbst Indizes verhinderten keine Katastrophen. Das zeigt das erst vor drei Wochen emittierte „Stadtsparkasse Remscheid Express-Zertifikat Relax“ der DekaBank. Verlust des zugrunde liegenden Dividenden-Index seit Auflage am 24.2.: 39%. Verlust des Zertifikats in diesem Zeitraum: minus 54%. Die Liste ließe sich mit frisch emittierten Papieren fortsetzen, auch das „Sparkasse Passau Drei Flüsse Express Zertifikat“ liegt 45% im Minus, das „KSK Garmisch Express Zertifikat Memory“ ebenfalls.
• Als Folge extremen Ausreißer bei Einzelwerten gibt es auch bei den sogenannten „Worst of“-Zertifikate enorme Probleme. Diese funktionieren sinngemäß so: Anleger erhalten eine feste Verzinsung, sofern sich nicht eine von zwei oder eine von mehreren fest definierten Aktien schlecht entwickelt. Ein Beispiel hier ist das „Multi-Memory-Express-Zertifikat auf ProSiebenSat.1 und Vivendi“, begeben von der Deka im Februar 2017. Der Sturz von Pro7 riss das Zertifikat 86% in die Tiefe. 82% abwärts ging es für das „DekaBank Multi Express-Zertifikat Memory 04/2020“.
• Ärger droht auch bei den sogenannten „bonitätsabhängigen Schuldverschreibungen„, ein Segment, das übrigens nahezu exklusiv von der LBBW (45% Marktanteil) und Deka (40%) beherrscht wird. Bei diesen Papieren setzen Anleger schlicht darauf, dass es bei dem Basis-Unternehmen kein Kreditereignis gibt – denn dann ist das Geld verloren. Im Grunde handelt es sich um eine „umverpackte“ Spekulation mit  Kreditausfallderivaten. Auch deshalb erregte das Segment zeitweise die Aufmerksamkeit der Finanzaufsicht, die 2016 den Vertrieb an Privatanleger zeitweise sogar ganz verbieten wollte, dann aber davon absah. Aus heutiger Sicht: Vielleicht hätte die Bafin das damals besser gemacht? Denn nun, in der Corona-Krise, drohen ebendiese „Kreditereignisse“. Bei den ersten Bonitäts-Schuldverschreibungen stehen Abschläge von mehr als einem Fünftel auf den Nennwert zu Buche – etwa bei einer bis 2029 (!) laufenden Bonitätsanleihe auf die Lufthansa. Wohlgemerkt: Wir haben es hier mit Anleihestrukturen zu tun, nicht mit Aktienstrukturen.
• Bei vielen Zertifikaten liegt der faktische „Einsatz“ der Anleger im Verzicht auf Dividenden während der Laufzeit. Das sichert ihnen andererseits Chancen und puffert gewisse Verluste. Aktuell ist die so genannte Volatilität extrem hoch – das erlaubt sehr günstige Zertifikate-Konditionen für Anleger. Um aber in Zeiten sehr niedriger Volatilität -also den letzten Jahren – überhaupt noch optisch attraktive Konditionen für Anleger bieten zu können, haben viele Emittenten die Laufzeiten der Zertifikate verlängert. Das bedeutet angesichts der aktuellen Kursstürze aber unter Umständen, dass die Zertifikate erheblich stärker verlieren als die zugrunde liegenden Basiswerte, und das binnen Tagen. Zu beobachten ist das etwa beim „Best Express-Zertifikat Relax 05/2026 auf den Euro Stoxx Select Dividend 30“ der Deka. Das Zertifikat wurde am 2. März emittiert (mit der mittleren Risikoklasse 4 von 7) und büßte seitdem – also binnen zwei Wochen – 46% (!) an Wert ein, obwohl der zugrunde liegende Index im gleichen Zeitraum „nur“ 30% verlor.

Tatsächlich hatte „Finanz-Szene.de“ im vergangenen Sommer vor einem Szenario, wie es nun einzutreten scheint, eindringlich gewarnt. In dem mit „Warum die Deka (und die Sparkassen-Berater) so krass auf Zertifikate abfahren“ überschriebenen Artikel kritisierten wir die (aus unserer Sicht) hohen Gebührenstrukturen und die Sicherheit suggerierenden Namen (hier übrigens die damalige Replik der Deka). Konkret untersuchten wir mehrere damals relativ frisch emittierte Papiere, die als „Frühlingszertifikate“ beworben worden waren. Wir kamen zu dem Schluss, …

• dass Anleger bei fünf der acht “Frühlingszertifikate“ im Falle eines größeren Crashs am Aktienmarkt mit hoher Wahrscheinlichkeit „einen Herbststurm erleben“ würden
• dass das wichtigste Vertriebsprodukt der Deka (also die weiter oben erwähnten „Express-Zertifikaten“) die tückische Eigenschaft hätten, besonders anfällig für ein Crash-Szenario zu sein
• dass im „Basisinformationsblatt“ der meisten Deka-Zertifikate der entlarvende Satz steht: „Sie sind im Begriff, ein Produkt zu erwerben, das nicht einfach ist und schwer zu verstehen sein kann.“

Wir haben uns im Zuge unserer Auswertung diese Woche auch angeschaut, was konkret aus den fünf damals intensiver von uns analysierten Papieren geworden ist:

• Zertifikat 1: Eine „Aktienanleihe“ auf die Lufthansa-Aktie, emittiert im April 2019 mit 10% Zinskupon. Bereits im Oktober 2019, also sechs Monate später und lange vor dem Corona-Crash, wurde die Aktienanleihe seitens der Deka vertragsgemäß getilgt. Inklusive Zins betrug der Verlust 23%. Dazu teilt die Deka mit, dieser sei „geringer als bei einem Direktinvestment“ in die Aktie gewesen.
• Zertifikat 2: Ein „Express-Zertifikat Memory mit Airbag 06/2025 bezogen auf den Euro Stoxx 50″. Die Kursentwicklung des Euro Stoxx 50 seit Emission: -30%. Kursentwicklung des Expresszertifikat (trotz „Airbags“): minus 28%. Dazu teilt die Deka mit: „Selbst auf dem aktuellen Niveau bleibt die Chance auf insgesamt 12% Zinsen erhalten („Memory-Funktion“) und das Zertifikat würde bei Endfälligkeit zu 100 Euro zurückgezahlt.“
• Zertifikat 3: Ein „Express Zertifikat Plus auf den Euro Stoxx 50“: Die Kursentwicklung des Kurs Euro Stoxx 50 seit Emission: -30%. Kursentwicklung des Expresszertifikats:  minus 27%. Dazu teilt die Deka mit:  „Auf dem aktuellen Niveau sowie bei weiteren Kursrückgängen bis zur Barriere würde das Zertifikat bei Endfälligkeit zu 100 Euro zurückgezahlt. Anderenfalls Barausgleich und der Verlust wäre analog zum Direktinvestment“
• Zertifikat 4: Ein „BASF Express-Zertifikat Relax 06/2025“ – Die Kursentwicklung der BASF-Aktie seit Emission: -47%. Die Kursentwicklung des Express-Zertifikats: minus 58%.  Dazu teilt die Deka mit: „Nach aktuellem Stand zahlt BASF bis Fälligkeit noch 6mal Dividende. Das sind aktuell erwartete knapp 15 Euro. Der „Erwartungswert“ des Kurses der BASF zur Fälligkeit liegt also nicht bei den aktuellen 39,50 Euro sondern bei etwa 24,50 Euro. (…).  Zur Info: Wenn BASF heute die Dividenden für die nächsten 6 Jahre absagen würde, würde das Zertifikat einen Sprung nach oben machen.“
• Zertifikat 5: Die DekaBank Zinsdifferenz-Anleihe mit Zielzins 04/2034: Kursentwicklung -1,0% (freilich vor allem Kosten). Dazu teilt die Deka mit: „Das Produkt befindet sich noch bis 2025 in der Festzinsphase. Die Zinszahlung ist erst ab 2026 abhängig von der Zinsdifferenz (mit Faktor 2) „

Die Deka teilte gestern auf Anfrage von Finanz-Szene.de ferner mit:

„Express-Zertifikate vereinen viele Eigenschaften, die Privatkunden besonders wichtig sind. So bieten sie schon bei der Erwartung seitwärts tendierender oder nur leicht steigender Kurse des Basiswerts die Chance auf entsprechende Ertragszahlungen und die Möglichkeit einer vorzeitigen Rückzahlung zur Verkürzung der Kapitalbindungsdauer. Darüber hinaus beinhalten Express-Zertifikate diverse Mechanismen zur maßgeschneiderten Risikosteuerung zur Abbildung der individuellen Marktmeinung und Anlegerpräferenzen. Die produktinhärenten Sicherungsmechanismen ermöglichen Anlegern mithin mehr Sicherheit, als dies bei einer vergleichbaren Direktanlage in Aktien der Fall wäre. Aber natürlich sind bei extremen Basiswertrückgängen auch entsprechende Kursverluste möglich. Da Express-Zertifikate, wie alle anderen Zertifikate auch, für einen Anlagehorizont bis zur Endfälligkeit konzipiert sind, verbleibt in der Restlaufzeit bis zur Endfälligkeit jedoch noch die Chance einer Rückzahlung zum Nennbetrag sowie zur „Nachholung“ der ausgefallenen Zinszahlungen.“

Weiter hieß es:

„Wir befinden uns aufgrund der Corona-Krise sowohl gesellschaftlich als auch kapitalmarkttechnisch in einer absoluten Ausnahme- und Extremsituation. So hat z.B. der DAX seit seinem Allzeithoch im letzten Monat ca. 35% verloren, einzelne Aktien sogar deutlich. Der derzeitigen Kursentwicklung können sich beispielsweise auch die Frühlingszertifikate nicht entziehen. Es ist aber kein spezifisches Problem der Zertifikate an sich.

Vonseiten der DZ-Bank hieß es:

 „Mehr als die Hälfte unseres Expresszertifikate-Bestandes ist mit Stichtagsbetrachtung ausgestattet. Aktuell verfügen mehr als 84% unserer Expresszertifikate trotz der derzeitigen Marktturbulenzen über eine intakte Barriere. Zertifikate sind kapitalmarktnahe Produkte, die sich an der Entwicklung des jeweiligen Basiswertes orientieren. Insofern ist Ihre Beobachtung der aktuellen Entwicklung eine Stichtagsbetrachtung, die noch keine Aussage über die tatsächliche Entwicklung der Anlage per Endfälligkeit möglich macht“