Was Sie zur Übernahme der Aareal Bank wissen müssen

24. November 2021

Von Christian Kirchner und Heinz-Roger Dohms

Die Aareal Bank hat gestern Früh (gut zwölf Stunden, bevor am Abend die Aufsichtsratschefin zurücktrat) die geplante Übernahme durch die Finanzinvestoren Advent und Centerbridge verkündet. Ein formelles Angebot soll folgen, Management und Bieter sind sich einig. Auf den ersten Blick war es nur eine Vollzugsmeldung – auf den zweiten stellen sich diverse Fragen.

Ein kurzes FAQ:

1.) Was besagt der Deal im Kern?

Fderführend Advent und Centerbridge sowie zwei weitere Investoren (Goldman Sachs und LGT) wollen die Aareal Bank übernehmen und dann von der Börse nehmen. Den übrigen Aktionären bieten sie einen Preis von 29 Euro je Aktie. Das entspricht einem Gesamtwert von gut 1,7 Mrd. Euro bzw. einer Prämie von rund 35% auf den volumengewichteten Drei-Monats-Durchschnittskurs vor Bestätigung der Gespräche über eine mögliche Transaktion. Da die Aktie allerdings schon seit den ersten Mitteilung über das geplante Angebot im Oktober knapp unter 29 Euro tänzelt, ging es gestern für die Aareal-Aktie nur noch um 3,5% auf 29,09 Euro nach oben. Sprich: Einige der restlichen Aktionäre spekulieren noch einen kleinen Nachschlag, übermäßige Euphorie hat das Angebot aber nicht (mehr) ausgelöst – auch weil die eigentlich schon in Aussicht gestellte Dividendenzahlung für Anfang Dezember gestrichen wurde. Sie sei, teilte die Aareal gestern mit, gewissermaßen bereits Teil des 29-Euro-Cashangebots.

2.) Wie ist das Framing der Übernahme?

Der freundschaftliche Charakter der Übernahme wurde gestern fast überbetont. Zitate: (1) „Vorstand und Aufsichtsrat unterstützen Angebot auf Basis einer Investorenvereinbarung für eine langfristig angelegte Partnerschaft“; (2) „Der heutigen Ankündigung sind konstruktive Gespräche zwischen der Aareal Bank und Advent und Centerbridge vorausgegangen, nachdem diese an den Vorstand herangetreten waren. Mit der Investorenvereinbarung sagt die Bieterin zu, die strategischen Ambitionen der Aareal Bank AG […]  zu forcieren.“

Die kaum verhohlene Botschaft: Nachdem aktivistische Nörgel-Investoren die Aareal Bank in den zurückliegenden 1-2 Jahren pausenlos vor sich hergetrieben haben (siehe auch unser Podcast mit einem diese Investoren …), kommen nun die langfristig orientierten Weltverbesserer-Investoren, die dem wunderbaren Management durch das Delisting die notwendige Zeit zur Exekution seines Masterplans verschaffen.


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3.) Das heißt, die Aareal Bank wird nicht zerschlagen?

Nö, jedenfalls nicht, wenn man der gestrigen Verlautbarung Glauben schenken darf. Dort wird nämlich explizit betont, die Grundlage der Zusammenarbeit sei die vor einigen Monaten verkündete Strategie „Aareal Next Level“, die ausdrücklich auf zwei Säulen beruht, nämlich sowohl auf der angestammten Immobilienfinanzierung als auch auf dem Software-Geschäft der Tochter Aareon, deren Verkauf die Nörgel-Investoren ja gefordert hatten. Konkret heißt es in der gestern veröffentlichten Vereinbarung:

  • „[Advent und Centerbridge sagen zu,] die strategischen Ambitionen der Aareal Bank AG zur Stärkung ihrer Position als führender internationaler Anbieter von Immobilienfinanzierungen sowie von Software, digitalen Lösungen und Zahlungsdiensten auf der Grundlage ihrer Strategie „Aareal Next Level“ und der entsprechenden öffentlich gesetzten Ziele zu unterstützen und das Wachstum in allen Segmenten des Aareal-Konzerns zu forcieren.“
  • „Der gemeinsam mit Advent als Minderheitseigentümer der Aareon für die Software-Tochter entwickelte Wertschöpfungsplan, der auf ein signifikantes Ergebniswachstum bis 2025 zielt, soll forciert werden. Dabei kann die Aareon mit Unterstützung der Bieterin auf zusätzliche Mittel für M&A-Aktivitäten zurückgreifen und so ihr erfolgreiches anorganisches Wachstum weiter beschleunigen.“

4.) Was planen die Investoren denn konkret, wenn nicht die Zerschlagung?

Laut der gestern präsentierten Strategie des Management soll …

  • der Aareal ein strammes Wachstum des Kreditportfolio verordnet werden – und zwar um ein Drittel auf 40 Mrd. Euro binnen fünf Jahren. Und das wohlgemerkt bei einer Bank, die auch jetzt schon durchaus riskant unterwegs ist (mit Schwerpunkten auf Hotel- und Einzelhandelsimmobilien)
  • Finanziert werden soll die „beschleunigte Wachstumsstrategie“ mit der „häufigen Ausgabe von Anleihen“, sprich: auf Pump.
  • Die Belegschaft? Soll „in relevanten Bereichen“ wachsen, wobei der Rest der Planungen schwammig bleibt („Expansion und Wachstum in allen Bereichen“)
  • Und bei den Kosten? Da spricht das Management nebulös von „Kontinuität in Effizienzmaßnahmen, Beschleunigung der “Aareal Next Level”-Strategie

5.) Muss man das ernst nehmen?

Mmmhhh.

Was da gestern verkündet wurde, hört sich in Teilen fast nach einem Wohlfühl-Kurs an – und passt damit nicht so ganz zu dem Vorgehen anderer Finanzinvestoren bei anderen deutschen Banken. Zur Einordnung: Die allesamt in Private-Equity-Besitz befindlichen Hamburg Commercial Bank, IKB, OLB und Südwestbank haben im ersten Halbjahr im Schnitt eine Eigenkapitalrendite von 12,5% erwirtschaftet – nicht nur, aber eben auch auf Basis sehr schmerzhafter Einschnitte (siehe z.B. unsere Uralt-Analyse -> Radikalo-Banking: Was Apollo mit der OLB vorhat).

Dagegen kam die Aareal im H1 2021 trotz minimaler Risikovorsorge gerade mal auf eine Rendite von 1,9%. Wenn man also davon ausgeht, dass Advent und Centerbridge genauso ambitioniert sind wie die Apollos (und warum sollten sie das nicht sein?), geht es bei der Aareal Bank auf mittlere Sicht um eine Versechsfachung der „Return on Equity“. Und das soll wesentlich auf Basis von Wachstum gelingen? Wo man ja auch durchaus mal fragen könnte, warum das alte Management hieraus nicht schon von selbst gekommen war? Vielleicht ja, weil es im hart umkämpften Gewerbeimmo-Markt gar nicht so leicht ist, das Portfolio auszuweiten?

Klar ist auch: dass die Finanzinvestoren nicht alle Karten auf den Tisch legen, wie sie die Aareal vom biederen Dividendenzahler, der man jahrelang sein wollte, zur Renditemaschine trimmen wollen – das darf als sicher gelten.  Dass „Paketlösungen“ mit wachstumsstarken Töchtern wie der Aareon und biederem Kerngeschäft in der Gewerbeimmobilienfinanzierung nicht der Traum eines Finanzinvestors sind, auch. Gleichwohl: In Präsentationen vor und während Übernahmeangeboten führen eher Juristen die Feder bei (öffentlichen) Präsentationen und Plänen als Vorstand und Investoren.

Wie gesagt: Mmmhhh.

6.) Wird die Übernahme gelingen?

Abwarten. Einer der aktivistischen Investoren, nämlich Teleios, hat gestern schon zarten Widerstand angekündigt, der andere (nämlich Petrus Advisers) ist immer für eine Überraschung gut. Und, nur zur Erinnerung: Der tschechische Investor Daniel Kretinsky hatte seinen Anteil ja erst letzte Woche auf fast 8% mehr als verdoppelt. Dass die notwendige Annahmeschwelle von 70% erreicht wird, ist nicht ausgemacht.

Allerdings interessierte sich auch seit ersten Berichten über die geplante Übernahme kein weiterer Investor für die Aareal als ganzes und gab es auch keine Spekulation am Kapitalmarkt auf deutlich höhere Abfindungen – was bei Investoren nach nunmehr drei Jahren mit taumelndem Aktienkurs auch die Frage aufwerfen dürfte, was denn die Alternative sei. Nachdem sich das Management voll und ganz auf die neuen Bieter setzt, hieße ein geplatztes Angebot vermutlich auch, noch einmal personell und strategisch ganz neu anzufangen.

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