Exklusiv

Das wahre Ausmaß der DWS-Spekulationen mit Wirecard

24. Juni 2020

Von Christian Kirchner

Der DWS-Manager Tim Albrecht hat gemessen an der Gewichtung in noch deutlich größerem Umfang auf Wirecard spekuliert als bislang bekannt – das zeigen Recherchen von Finanz-Szene.de. Laut unseren Berechnungen hielt Albrechts Flaggschiff-Fonds „DWS Deutschland“ zeitweise von Wirecard abhängige Positionen in Höhe von fast 12% des Fondsvermögens – trotz der bei Einzelwerten regulatorisch vorgeschriebenen Obergrenze von 10% je Aktie. In absoluten Zahlen erreichte das Wirecard-Engagement des zwischenzeitlich 4,8 Mrd. Euro schweren Albrecht-Fonds damit vorübergehend eine Größenordnung von deutlich über einer halben Milliarde Euro.

Die 12%-Position ergibt sich unseren Recherchen zufolge daraus, dass der DWS-Manager – anders als bislang bekannt – nicht nur direkt in Wirecard investierte, sondern auch Derivate auf die Aktie des Zahlungsdienstleisters hielt. Konkret handelte es sich dabei um ein auch „Tracker“ genanntes Zertifikat (formal:“Perles Performance“), das von der Schweizer Großbank UBS emittiert worden war (ISIN: DE000UBS2PE7). Albrecht lud davon insgesamt 920.000 Stück ein, mutmaßlich im Tausch gegen Wirecard-Aktien, Kurswert nach unseren Berechnungen rund 125 Mio. Euro. Das Zertifikat korreliert eins zu eins mit der Performance der Wirecard-Aktie: Kosteten die Anteilsscheine 100 Euro, kostete auch das Derivat 100 Euro. Fiel die Wirecard-Aktie auf 95 Euro, verlor auch das UBS-Papier entsprechend an Wert. In der Fachsprache werden derlei Derivate auch Delta-1-Zertifikate genannt.

Das Pikante an Albrechts Vorgehen: Formal darf ein Fondsmanager nicht mehr als als ein Zehntel des ihm anvertrauten Vermögens auf einen einzelnen Titel konzentrieren. So heißt es im Verkaufsprospekts des „DWS Deutschland“ (Seite 16) wörtlich: „Die Gesellschaft darf in Wertpapiere und Geldmarktinstrumente desselben Emittenten (Schuldners) bis zu 10% des Wertes des Fonds anlegen.“ Diese im Fachjargon als „Diversifikations-Zwang“ bekannte Vorgabe soll Anleger vor allzu spekulativen Einzelwetten schützen. Allerdings dulden Regulierer in der Regel kleinere kurzzeitige Fluktuationen auch über 10% hinaus.

Rechtlich dürfte das Doppelinvestment nicht zu beanstanden sein (hierzu weiter unten mehr), da eine Aktie und ein Derivat auf die Aktie zwei unterschiedliche Wertpapiere sind. Dennoch ist zumindest bemerkenswert, dass sich der Vorgang mangels Transparenzpflichten erst Monate später ermitteln lässt. Dröseln wir die Sache einfach einmal auf:

  • Publikumsfonds sind zur Veröffentlichung monatlicher „Factsheets“ verpflichtet, um den Anlegern einen regelmäßigen Einblick in ihr Investment zu gewährleisten
  • Ebendiesen „Factsheets“ zufolge war die Wirecard-Gewichtung in Albrechts Flaggschiff-Fonds monatelang nahezu konstant – allerdings konstant knapp unter den maximal zulässigen 10%. Per Ende Oktober beispielsweise lag der Anteil dem damaligen Factsheet zufolge bei 9,2%, Ende November bei 9,6% – schon das eine atemberaubende Übergewichtung des umstrittenen Werts gegenüber einem Gewicht im Vergleichsindex CDax und auch dem Dax, wo Wirecard mit gut 1% gewichtet war.
  • Den Finanz-Szene.de-Recherchen zufolge ging die faktische Wirecard-Position per Ende Januar indes deutlich über die augewiesenen 9,3% hinaus – sie lag nämlich bei den eingangs erwähnten rund 12%.
  • Das aber fiel niemandem auf, weil sich aus dem Januar-„Factsheet“ keinerlei direkter Hinweis auf eine erhöhte Wirecard-Position ergab. Einzig von einer nicht näher erklärten „Zertifikate“-Position im Umfang von 2,6% des Fondsvermögens ist die Rede. Präzisieren darf bzw. muss die Gesellschaft nur ihre zehn größten (Aktien-) Werte. Und hier war der zehntgrößte Wert Fresenius mit: 2,6%.
  • Nun ist eine solche Derivate-Position per se noch nicht völlig ungewöhnlich. Dass Aktienfonds auch in „Tracker“-Derivate (rechtlich: Inhaberschuldverschreibungen) investieren – das kommt vor, auch in DWS-Fonds.
  • Was bei der DWS wirklich Sache war, das erschließt sich erst aus dem Abgleich des Januar-„Factsheets“ mit dem dieser Tage erschienenen Halbjahresberichts des Fonds. Denn hier steht der schwarz auf weiß: Bei der „Zertifikate“-Position handelte es sich genau genommen um ein einziges Zertifikat – nämlich um besagtes UBS-Papier. Also 2,6% ausschließlich auf Wirecard. Plus die bekannten 9,3%. Macht 11,9%
  • Es kommt aber noch doller: Aufgelegt wurde das UBS-Zertifikat am 30. Januar 2020 – also einen Tag vor dem Stichtag des Januar-„Factsheets“. In diesem indes (siehe oben) war die 2,6%ige Zertifikate-Position ja bereits vermerkt. Heißt: Das Zertifikat muss also am 30.1. oder am 31.1. komplett in den Fonds gewandert sein.
  • Eine Anfrage bei der UBS stützt die naheliegenden Deutung, dass das Papier also eigens für die DWS aufgelegt wurde. Zwar will sich ein Sprecher des Schweizer Instituts nicht zu Kundennamen äußern, er bestätigt aber: „Es handelt sich hierbei um ein Zertifikat, das exklusiv für einen Investmentbanking-Kunden gebaut wurde.“ Sprich: für die DWS. Und auf Nachfrage auch, dass das Zertifikat am 30.1.2020 emittiert worden sei.
  • „Druck“ auf dem Kessel war an der Kursfront nicht. Denn die Kurse von Wirecard jedenfalls liefen in den letzten beiden Januar-Wochen richtungslos zwischen 128 und 137 Euro hin und her.

Plausibel erscheint vor dem Hintergrund nun folgende Annahme: Die Wirecard-Aktie – ohnehin seit Oktober 2019 nahe ihres maximalen regulatorischen Limits von 10% im Albrecht-Fonds vertreten – dürfte sich im Januar besser entwickelt haben als der übrige Fondsbestand. Damit drohte aber aus einem Anteil von knapp unter 10% ein Anteil von merklich über 10% zu werden. Eigentlich schön für Anleger. In vergleichbaren Situationen verkauft ein Fondsmanager üblicherweise einen Teil der „übergewichtigen“ Aktien, um die Gewichtung wieder auf unter 10% herunterzufahren.

Im Falle Wirecards wäre dieses Vorgehen insofern kein Problem gewesen, als die umstrittene Aktie schon damals zu den liquidesten im Dax überhaupt zählte. Stattdessen drängt sich die Mutmaßung auf, die DWS habe eine kurze (und schon zwei Wochen später wieder beendete) Wirecard-Rallye  noch ein weniger länger reiten wollen – und hierfür die Zertifikate-Konstruktion gewählt: Man reicht die Aktien kurz vor Monatsultimo an die UBS und erhält Zertifikate zurück.

Und vor allem: Als Konsequenz des Zertifikate-Manövers blieb Anlegern die genaue Abhängigkeit von Wirecard nicht in vollem Maße erkennbar. Sie war 28% höher, als aus dem „Januar-Factsheet“ hervor geht, nämlich: Rund 11,9% und nicht 9,3%, mithin war gut jeder achte Euro von der Kursentwicklung der Wirecard-Aktie abhängig.

Die DWS wollte auf Nachfrage nicht die genauen Transaktionsdaten offen legen, die Transparenz in die Geschäfte bringen könnte – dies sei aus rechtlichen Gründen nicht zulässig. Stattdessen betont die größte deutsche Publikums-Fondsgesellschaft in ihrer schriftlichen Stellungnahme uns gegenüber, es sei mit dem Zertifikat darum gegangen, die Gewichtung Wirecard-Aktie „kursschonend“ zurückzuführen:

Im ersten Quartal führte eine starke Outperformance von Wirecard im Januar zu einer Überschreitung der 10 Prozent-Grenze in Höhe von ca. zwei Prozentpunkten. Um diese Position kursschonend im Interesse unserer Anleger zurückführen zu können, wurde sie zunächst in den genannten Zertifikaten kurzfristig „geparkt“. Parallel wurden die Aktienpositionen sukzessive reduziert und die Zertifikate zurück in Aktien getauscht. Dieser Prozess fand im Januar und Februar 2020 statt und hat drei bis vier Wochen gedauert.“

Zur juristischen Dimension: Laut Auskunft aus Aufsichtskreisen darf ein Geldverwalter theoretisch so viele „Partizipations-Zertifikate“ auf ein und dieselbe Aktie halten, wie er will – also auch über eine Gewichtung von 10%  hinausgehend. Streng genommen wäre es demnach sogar zulässig, mehrere 1:1-Zertifikate unterschiedlicher Emittenten zu halten, die sich allesamt auf den gleichen Vermögensgegenstand (etwa die Wirecard-Aktie) beziehen – auch länger.

Diese Lesart der Rechtslage lässt sich auch aus einem offiziellen Fragenkatalog der Bafin zu erwerbbaren Vermögensgegenständen („Eligible Assets“) ableiten. Konkret wird dort die Frage aufgeworfen: „Wird die Ausstellergrenze (…) eingehalten, wenn 1:1-Zertifikate erworben werden, die von 16 unterschiedlichen Emittenten stammen, aber alle das gleiche Referenz-Asset (z.B. die gleiche Aktie) halten?“. Die Antwort der Bafin dem Dokument zufolge: Ja, auch in diesem Fall wird die Grenze eingehalten.

Für die UBS war das Ganze ohnehin ein neutrales Geschäft: Sie hat die Zertifikate mit Aktien besichert. Die DWS indes partizipierte an der Kursentwicklung so, als hätte sie die Aktie als solche gehalten. Das heißt: Das faktische Wirecard-Exposure des „DWS Deutschland“ lag durch den Zertifikate-Deal zweifelsohne klar über der normalerweise geltenden 10%-Regel.

Entsprechend kritisieren von Finanz-Szene.de befragten Branchenexperten den Ablauf. Ali Masarwah von der Fonds-Ratingagentur Morningstar beispielsweise sagt: „Es kommt nicht von ungefähr, dass die Gesetzeslage eine Emittentengrenze bei Fonds vorsieht. In dem Maße, in dem Einzeltitelrisiken anfangen, einen signifikanten Einfluss auf das Rendite-Risiko-Profil auszuüben, nimmt der Diversifikations-Nutzen eines Fonds ab. Dem Geist der Kappungsgrenzen nach soll die Kombination von Wertpapier und Derivat auch laut Derivateverordnung eben nicht zu einem höheren Exposure führen.“

Per Ende Februar übrigens waren die Zertifikate wieder allesamt tatsächlich liquidiert. Wie inzwischen nach Angaben der DWS auch alle Wirecard-Aktien im DWS Deutschland und anderen Fonds. In einer gestern veröffentlichten „Produktnews“ begründete die DWS nochmals ihre Haltung und ihr Vorgehen und teilte mit, die Position in der Wirecard AG hätte nur begrenzte Auswirkungen auf die relative Wertentwicklung ihrer Deutschland-Fonds gehabt. Im DWS Deutschland summierte sich der relative Beitrag zur Underperformance versus den Vergleichsindex aufgrund der Wirecard-Position demnach auf -1,77 Prozentpunkte zwischen dem 30.9.19 und 22.6.20.

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